[港澳台] 彭博商業周刊: 阿里巴巴上巿的下一步

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彭博商業周刊: 阿里巴巴上巿的下一步tvb now,tvbnow,bttvb! z5 C, @- T  o4 o' J
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原圖可看刊物印刷版。
5 a' K3 h/ n( c! s% }TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。0 @2 T2 y) S' {* b
到哪去？& c; w2 t# K. P; F2 q$ o0 K

3 k' @6 s, ~0 B# Y" X4 {( k, h# ?www.tvboxnow.com阿里巴巴因為獨特的合夥人制度，不符合港交所現行規定，受阻後可能前往美國掛牌上巿。在合夥人制度下，即使未來阿里巴巴上巿後，創辦人馬雲及合夥人（按照阿里巴巴內規選出，不一定具有多數股份），仍將負責提名多數董事，再交由股東表決。但在傳統股東制度下，通常是股東投票選出董事，再從中選出董事長，而且誰的股份多，誰就有較大的實力。在目前情況不明下，根據阿里與雅虎之前簽訂的股票回購協議，阿里巴巴未來整體上市的地點為香港或美國，或特定情況下在中國大陸上市，因此而有以下幾種可能性：/ C1 x5 u' u7 P. ?

4 r0 L$ S. J( ]: e( @0 |8 R( Xwww.tvboxnow.coma. 在美國
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對科網股認受度較高，市盈率可達到30至60倍，估值相對較高。
# h' V2 n& H  A. [4 i7 W% mTVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。美國上市條例准許公司通過AB股制度（又稱雙層股權），馬雲及管理團隊（合夥人）可保有上市公司控制權。
/ @/ r* m: c  z- G: z' r# U: O5 w公仔箱論壇審計底稿可能被調閱。中國證監會與美國PCAOB已於今年5月簽署中美監管執法合作諒解備忘錄，允許美國監管機構有條件的調閱中概股公司審計底稿。中概股的造假傳統及阿里巴巴特有的網店稅務風險，使得前述監管協議對其非常不利。
! }+ a: }5 K. y/ d: _. U$ Q0 B# Ytvb now,tvbnow,bttvb知識產權風險。淘寶上充斥著盜版、仿冒產品，可能引起美國政府部門及投資者關注，而且美國法律機制有利於投資者發起集體訴訟。( i; a( j0 d) r( D3 i) y
上市可能性：★★★ 選擇當地上市意願：★★ *最高三顆星tvb now,tvbnow,bttvb1 Z/ k7 S/ {8 o- ~+ G4 G
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- _! U# o; a% M  j0 y% Z1 H5 ^旗下三大業務淘寶、天貓和支付寶均主要在內地營運，有利於擴大客戶基礎。tvb now,tvbnow,bttvb% o3 J$ A  }+ |' v# D* A
內地對於公司營運與管制、信息披露、關聯交易等監管相對寬鬆，維持上市地位的成本較低。公仔箱論壇% c+ j6 O! b: [$ @! |0 d1 I
估值方式保守，內地監管機構對於高市盈率發行有額外的非市場化管治手段，導致籌資額低。
! }) j5 }& r+ h公仔箱論壇對於上市公司再融資仍有發行價格、發行時間窗口等方面限制；IPO市場仍未放開。即使開啟IPO，從選聘中介機構開始進場到掛牌，過程需要3至5年。
0 f% k+ p; [# v- c上市可能性：★ 選擇當地上市意願：★公仔箱論壇$ _& s+ ^  N4 X# Y+ D# V
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c. 在香港. l+ [' V6 ^3 @4 ?# Y0 H

7 t, R9 }$ O3 @8 q& ^www.tvboxnow.com香港科網股市場今年蓬勃發展，最終估值甚至可能超越美國。騰訊目前股價超過400港元，市盈率已逾40倍。www.tvboxnow.com/ P  Z8 b4 ~5 J
上市審批手續簡單，效率高，財務成本低，材料準備齊全的企業最快僅需要一個月便可通過上市聆訊。, [' s4 R( f8 r$ K$ A7 i
法律規定同股同權，沒有AB股制度的基礎。修改法律需要公眾諮詢、投票等程序，短期內無法完成；即使是「合夥人制度」，也需要修改香港《證券及期貨條例》以至公司條例，非簡單的上市規則部份條文豁免，證監會和港交所都不具有此權利。
! o' q. a: I" l' g$ v上市可能性：★★ 選擇當地上市意願：★★★
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阿里上市2.0版：後續在香港上市的可能性？TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。/ X  E' l+ _5 H, o, R! K
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是否有可能分拆上市？
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答：可能性幾乎為零
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/ H1 X. a' i4 U" F2 D3 v/ B# Y+ |www.tvboxnow.com1. 為籌資額及融資成本考慮，部份上市並不划算，不能滿足阿里巴巴集團的需求。整體上市才是其戰略目標。
/ o% R1 R5 X9 a, F0 V9 a$ T9 |2. 部份上市不符合現時市場趨勢。tvb now,tvbnow,bttvb0 m8 d2 u8 O9 v8 S4 g, S# s4 U3 t
3. 部份上市很可能產生關聯交易和同業競爭，尤其阿里巴巴集團內，各業務關聯性比較高。分拆上市多發生在各業務分部營運有差異，市場估值水平也不同的情況下。
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在不改變合夥人制度前提下，港交所可能放行？tvb now,tvbnow,bttvb. j0 Z0 U: Q. R& A% `7 i

, e% P4 I9 ]- N答：存在一定的可能性
: W+ p8 F. b/ u! d* N1 z' l6 @tvb now,tvbnow,bttvbTVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。! x: p" _# g! u6 i
2013年9月27日，港交所與香港證監會宣佈經修訂的有關海外公司上市的聯合政策聲明。 新規定第68條內容指，容許海外公司使用不同方法遵守《上市規則》及《收購守則》，包括承諾設立股東保障措施，或證明已採納效果相同的內部合規措施。對比舊規定，新規定給予企業的自由度大大增強。阿里巴巴宣稱希望達到的合夥人制度與通常意義上的合夥制企業不同，只是在公司框架下引入了合夥人制的管理方式。
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) q4 b  ]9 R( U" F5 w' Atvb now,tvbnow,bttvb阿里巴巴再次上市爭議多公仔箱論壇7 ?+ i! |. ]1 ^- {* F" l4 C9 g0 h% K
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2011 年5月10日 雅虎提交給美國證監會的文件中指出，阿里巴巴集團在未獲董事會批准的情況下，將支付寶所有權轉讓給馬雲控股的一家公司，隨後引發阿, N" M4 P4 `2 z, |- q/ B) T- i
里與大股東軟銀、雅虎之間的紛爭! ]  C* D2 U4 |0 t0 b9 h
2012年5月21 日 阿里巴巴與雅虎達成股票回購協議。根據協議，阿里巴巴未來整體上市的地點為香港證交所或美國證交所，或在特定情況下，在中國內地上市
+ S$ V9 s+ g, M8 }' mtvb now,tvbnow,bttvb2013年7月9日 阿里巴巴行政總裁陸兆禧公開表示阿里巴巴已經做好上市準備( d6 Z. A( b2 r
2013年8月23日 香港《經濟日報》報道阿里巴巴向港交所提交帶有合夥人制度的上市計劃書，建議合夥人可以提名公司董事會大多數董事，但仍需經過股東大會投票通過才能獲得委任www.tvboxnow.com# _! e- |: g3 l8 x2 c& n
2013年9月10日 馬雲以內部郵件形式向公司員工介紹合夥人制度，並表達對這一制度的堅持
3 s9 ?+ D( f- F3 P2013年9月25日 港交所行政總裁李小加發表《投資者保障雜談》博文，暗示了港交所對於通過合夥人制度無能為力: V% \& i1 K3 {' |- k% e! p
2013年9月26日 阿里巴巴副董事長蔡崇信稱公司仍希望可以在港上市，「沒有期望香港監管機構為了阿里巴巴一家公司做出改變，但我們確信香港應該認真探公仔箱論壇1 N* E* T0 H' P( _* T8 }( P
討適合未來發展趨勢的創新監管環境。」公仔箱論壇# T( n1 }) m3 l* p
2013年9月27日 美國雅虎和日本軟銀同時發表聲明，指支持阿里巴巴的合夥人制度
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! f8 v6 m0 Q! A( Q$ |# K資料整理：臧倩tvb now,tvbnow,bttvb! I/ G; K# x  U, B$ i! L! I2 B6 {) u# h

- g: d" E+ `, K* f' H* K* aTVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。原文刊於《彭博商業周刊/中文版》第15期

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丘亦生：陌生的企業文化 tvb now,tvbnow,bttvb' D2 `* T( N* M! q
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% l( s- }& {9 I0 Y/ |TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。阿里巴巴上市，因為要強推合夥人制度，而在香港吃了閉門羹，雖然說英美交易所均有意招手，不過觀乎近日公司不斷放風，強調對香港的依依不捨之情，相信依然心儀香港這一選項。
6 [. |4 e3 k* m4 y9 E# U1 X  M5 Btvb now,tvbnow,bttvb 公仔箱論壇1 Z* w, w& T8 r5 s
合夥人制度搞到上市一波三折，阿里的理由是因為要保存其賴以成功的企業文化，香港人對這件事很陌生，難怪馬雲會覺得像對牛彈琴。4 x' F9 ?8 Q; r& q- c1 b+ j: j  n7 _
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虛無飄渺 量度考功夫
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企業文化是一件很虛無飄渺的東西，你通常不會在股東會中聽到有股東起身問這件事，你也不會聽到財經演員分析股票時提到它。你不能說它不存在，但又好像捉不到抓不住。
7 v: X# }4 I* P8 C! L9 z7 O/ q, d4 ]TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。有些公司從不標榜企業文化，不代表它無文化，有些高管整日把這詞彙掛在嘴邊，但問他的下屬、客戶、供應商，卻沒有人答得出所以然。有些公司確實會有很強的企業文化，但是否公司發展的關鍵，又如何量度其貢獻，可能考起不少MBA。公仔箱論壇( B& V! u( g: {- t

; ]' \3 g- y, j0 A2 P% q: Vtvb now,tvbnow,bttvb公仔箱論壇# m  X5 d: U- L2 U$ i  K
最近讀到一份研究，由即將來港開分校的芝加哥大學布思商學院一位教授，聯同兩位學者所撰寫，嘗試量度企業文化與公司的業績表現、生產力、招聘人才等是否有關連。www.tvboxnow.com8 e# j+ K" w7 C% P+ U: e6 f
研究首先翻查美國標普500 指數內的成份股，發現 85% 均會在網站裏，設專頁介紹自己的企業文化，學者再將當中的熱門詞提煉，發現有八成公司均標榜創新文化，其次為誠信（Integrity）及尊重的文化。把這些熱門詞重新組合，你隨時可以自創一套頭頭是道的企業文化，甚至寫一個App來自動生成也無不可。
3 H4 @# |3 g# j5 P6 f6 X7 ntvb now,tvbnow,bttvb不過，當學者將這些企業文化詞語，去對比公司的短期及長期表現時，發現不到有任何明顯的相關性。究竟這反映企業文化與公司實質表現無關，還是網站中的宣示只是門面工夫，人有我有，當不得真？
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三名學者認為值得再追問下去，他們取得了理想工作場所協會（Great Place to Work Institute）的非公開數據庫，這個協會每年向逾千家美國公司的員工作問卷調查，詢問員工對企業文化的觀感，以求更準確捕捉企業文化的影響。
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3 R/ {% S4 O" D! L  P( a9 i( [TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。甘於蝕底 長遠有回報
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他們發現，僱員認為管理層誠信及有品的公司，確實有助企業的表現，反映在較高的生產力、盈利能力及對求職者的吸引力，雖然管理層可能要為維持這種文化而甘於蝕底，但長遠期而言回報應可彌補。不過他們同時發現，企業一上市，其誠信程度便會下降。
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' E+ y* u" m' n  U/ u- i0 Iwww.tvboxnow.com當然，很多時企業文化的得失，無法計算得清楚，谷歌的「不做壞事」價值觀，最近在斯諾登爆料後又被揶揄，但同時它又因為這樣而被中國封殺；高盛逾百年來高舉的客戶第一及誠信，在金融海嘯後卻成為反面教材。tvb now,tvbnow,bttvb: P) U( `1 D% F1 [+ {! p' {- e2 \
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水能載舟亦能覆舟，強調企業文化者，也可能受其連累。在急速變化的年代，企業文化可否不變應萬變，固然值得思考，應否需要為保存這套文化而要求股東放權讓利，道理就更難說得清了。公仔箱論壇  O5 Y+ a* a4 M- O6 d0 d" N( p7 e5 n

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欲挽阿里IPO 李小加：網企創辦人特權可討論公仔箱論壇. a' X+ a7 B6 I- |

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8 L; I! E/ F7 m# R0 M! t& Itvb now,tvbnow,bttvbTVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。( j! J' d6 |/ u6 J: f- x
李小加 圖：中華（海外）企業信譽協會公仔箱論壇* K4 F, L' S3 s! I
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阿里巴巴管理層昨日在杭州會見香港傳媒，指現時未定上市地點及時間表，未有一口否定來港上市。至於香港交易所(0388)行政總裁李小加昨日再度就阿里巴巴撰文，以香港不能錯失整整一代創新型科技公司上市為由，呼籲各方討論如何給予科網公司創辦人特權而又不損公眾股東利益，似乎想再向阿里巴巴招手。tvb now,tvbnow,bttvb$ U$ @% u8 G- C0 d$ g8 @0 u
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李小加在文中雖然沒有提到阿里巴巴的名字，但反覆提到市場應該重視「中國創新型公司」，「丟掉整整一代創新型科技公司就是一件大事，而未經認真論證和諮詢就錯失了這一代新經濟公司更是一大遺憾。」( j7 [' g# a, L1 J2 j: W6 Q

! w& `' F4 o1 |9 {4 N" z- M公仔箱論壇他提出，市場可以考慮若干折衷方案，例如容許公司創辦人提名董事，但只佔董事會的少數，並對高級管理層的任命有一定影響力。不過，要讓這一安排取得市場共識，監管機構需要有精巧的制度安排，既保障創辦人掌舵公司的穩定性，也不令同股同權的基本原則受衝擊。這個方案與盛傳阿里巴巴B方案相似，市傳阿里巴巴的B方案要求規限日後的總裁任命，必須是公司的「合伙人」人選。
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9 y6 ^. ^) n" J公仔箱論壇李提出的另一個方案，與阿里巴巴原有在港闖關的「合伙人制度」極為相似。他提出，讓公司創辦人可以提名董事會多數董事，但股東大會可以否決創辦人的提名。李小加認為，創辦人提名權應該有期限，只要提名權在股東大會否決一至兩次後即永久消失，創辦人自然要認真考慮提名，以求取得股東支持，並大幅降低提名權遭濫用的機會。5 f1 n! g) j- {& V, ?) u1 \# E, p
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% c5 p$ [! f+ X; ^, Mwww.tvboxnow.com李小加網誌全文：
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「夢談」之後 路在何方？——股權結構八問八答www.tvboxnow.com: @( o1 u5 p$ y: l

( l1 q- C& Z7 o! O- hwww.tvboxnow.com自上次我在博客中「夢談」投資者保障以來，市場上出現了更多關於上市公司股權結構的討論，這是好事。不過，我們不能只停留在回味夢中的聲音，在現實中更需要勇於直面問題，共同擔當起「答案先生」的角色。今天，我想在此嘗試回答市場熱議的一些問題，分享一下我對於投資者保障與股權結構的看法。為了避免不必要的誤會，以下僅代表我個人的觀點。
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一問：關於股權結構與投資者保障的討論似乎已經告一段落，你為什麽又舊事重提？tvb now,tvbnow,bttvb& k9 H1 @/ p1 j! S5 a  |+ i$ ^

4 [7 ]0 M7 t1 ]6 f- h0 `) o/ {5 o8 F% `答：在前一陣子的激烈論戰中，各方都暢快淋漓地表達了自己的意見。有一些朋友獲得了精神勝利的愉悅，感覺很爽；也有一些朋友感到失望與惋惜。但問題是，大家都在自說自話，並不一定有認真傾聽和分析對方的發言，也沒有足夠的努力在這麽多不同的聲音中尋求共識。8 N' g8 Y4 U3 e, |; Q) O
面對香港金融業究竟應該如何迎接新經濟帶來的歷史機遇這一重大問題，我們仍沒有答案。在下一波新經濟浪潮中，中國創新型公司將佔據相當大的比重。對於香港而言，丟掉一兩家上市公司可能不是什麽大事，但丟掉整整一代創新型科技公司就是一件大事，而未經認真論證和諮詢就錯失了這一代新經濟公司更是一大遺憾。公仔箱論壇0 {7 Z; ?4 R- W
在我看來，這個問題關乎香港的公眾利益，並且已經迫在眉睫，不容逃避。這需要我們有承擔、有勇氣去進一步尋找答案，否則，就白白浪費了一個為香港市場規劃未來的重大機遇。因此，我決定在此率先說出我的拙見，希望抛磚引玉，引發更多有識之士對於這一問題理性和智慧的探討，為香港找到一個最好的答案。
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- L, N7 a* N6 J; g7 H二問：創新型公司與傳統公司有什麽不同，為什麽它們值得投資者在公司治理機制上給予新的思考？公仔箱論壇/ C' r* ^! r5 R& I6 Y! \* O

3 Q+ P1 l' G! J8 {公仔箱論壇答：創新型公司與傳統公司最大的不同在於，它取得成功的關鍵不是靠資本、資産或政策，而是靠創始人獨特的夢想和遠見。回顧這些創新型公司的成長史，我們不難發現，每一個偉大的商業計劃最初都起源於創始人一個偉大的夢想。蘋果公司的成功起源於喬布斯發明一台改變世界的個人電腦的夢想，Facebook的成功源於朱克伯格希望以互聯網改變人們交流方式的夢想，谷歌的成功源於佩奇和布林想要通過鏈接把整個互聯網下載下來的夢想。這些創始人的偉大夢想和創意成就了創新型公司，也成為了它們最重要的核心資產。毫無疑問，對於這類公司而言，創始人應該比任何人更珍惜他們自己的「孩子」、更在意公司的長遠健康發展，也恰恰因此，眾多投資者鍾情於這樣的公司。TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。6 ?6 l: S5 k1 F- f8 u$ `

  w# `3 ^! g) |" q2 N3 a1 |+ w公仔箱論壇創新型公司還有一個重要的共同特點，就是它們的創始人創業時都沒什麽錢，必須向天使投資人、創投、私募基金等融資來實現自己的夢想，這就使得他們在公司中的股權不斷被稀釋；一旦公司上市，他們的股權將進一步下降、作為公司發展方向掌舵人的地位將面臨威脅。在公司的長期利益和短期利益發生衝突時，他們甚至可能會被輕易地逐出董事會。公仔箱論壇( f+ R2 C3 s+ |7 h" j( V
為了鼓勵創新，為了保護這些創新型公司的核心與持久競爭力，國際領先的市場和很多機構投資者在這方面已經有了新的思考與平衡，他們認為給予創始人一定的空間與機會掌舵，有利於公司的長遠發展，也是保護公眾投資者利益的一項重要內容。3 i  F* @: S0 I* o0 G
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三問：給予創新型公司創始人一定的控制權與保護公共股東利益是不是一對不可調和的矛盾？www.tvboxnow.com' X: q% z" M, }" S1 P
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答：在一個好的制度設計下，它們並非不可調和。制度設計的關鍵在於創始人的控制權大小必須與市場的制衡和糾錯機制相匹配，以減少創始人因錯誤決策或濫權對公司和其它股東帶來的損失。偉大的創始人是可以創造出偉大的公司，但權力不受約束的創始人也可以讓偉大的公司轟然倒下。因此，制衡與糾錯機制必不可少，一個市場中制衡與糾錯機制越强大，給創始人的控制權就可以越大，反之亦然。www.tvboxnow.com2 D0 {' l( d0 V  b1 r5 B' y; Q: C

9 j) A  |# T( c" p9 H& m$ y- HTVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。四問：在維持現狀與雙層股權這兩個極端之間，是否還有其他的可能性？TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。2 J; u! n3 k+ R5 O
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答：對於這一問題，市場意見紛紜，提出的建議也很多，從最簡單的堅持同股同權到最極端的雙層股權都有。
! i! g& Z8 O, F* z' O, j最簡單的可能是維持現狀，不給予創始人對於公司控制權任何形式的特殊權力，但這不無代價。若要選擇這個選項，香港可以保持傳統公司治理機制的純潔與簡單，可以輕易佔領道德高地，但是也可能意味著香港主動放棄了一大批引領經濟潮流的創新型公司，從而失去我們市場未來的核心競爭力。www.tvboxnow.com# b7 R+ s8 h1 w" V8 T
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而與維持現狀相對，另一個極端是允許上市公司發行附有不同投票權的雙類或多類股票（即創始人所持股票的投票權高於普通公眾股票的投票權）。這類制度在美國及歐洲很多海外市場運行多年，Facebook和谷歌等大型IT公司均採用這種多層股權結構上市。
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, N' z3 A, q) a% |TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。不過，香港如果要引入這一制度恐怕將會引發爭議。支持者認為香港應向以披露為主的成熟市場大步進發，讓市場和投資者自由決定，而反對者則認為這是香港在倒退，因為香港和海外市場區別巨大，香港中小投資者無法與强勢的大股東有效抗衡。TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。: d# T1 V0 e) j' T7 `9 k
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這兩個極端之間其實有很多不同的可能性，但最具代表性的分水嶺在於是否給予創始人多數董事提名權。tvb now,tvbnow,bttvb& m2 e0 j; g/ }8 z. Y% ~
分水嶺的一邊可能是允許創始人或團隊有權提名董事會中的少數（例如7席中的3席、9席中的4席等等），並對高管之任命有一定的影響力。支持者認為這種安排不會對現有同股同權制度造成任何實質改變，同時可以在制度上使創始人對公司保持重要的影響力，不用顧慮隨時會被强勢股東聯合踢出董事會。這一安排贏得共識的關鍵在於如何確立創始股東對高管任命（特別是行政總裁）的影響力，這需要監管者設計出精巧的制度安排，既保障創始人及團隊掌舵公司的穩定性，又不對同股同權的基本原則產生實質性衝擊。
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1 W9 w$ \$ Y' ?( @' Q- bTVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。分水嶺的另一邊是讓創始人或團隊可以提名董事會多數董事，但股東大會可以否決創始人的提名；除此之外，所有股份同股同權。支持者認為這樣的機制可以使創始人通過對多數董事的提名，實現對公司一定的控制，但反對者認為這可以使創始人以很低的成本實現對董事會乃至整個公司的有效控制。
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有可能讓正反兩方達成共識的關鍵是這一提名制度的糾錯能力與有效期限。如果創始人的提名屢次被股東否決仍能繼續提名，那這種控制權就可能已造成實際的同股不同權；如果這種提名權在股東大會否決一至兩次後即永久消失，這就會使創始人極其認真嚴肅考慮提名以求得股東支持。同時，當其他股東與創始人在根本利益上有重大衝突時，其他股東可以通過一、兩次否決就收回這一特權，這樣的安排可以大幅降低該制度可能被濫用而引發的爭議。
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五問：如果市場達成共識要對現有制度做出一些改變，我們應該如何確保程序公義？tvb now,tvbnow,bttvb: l7 g$ k4 L4 g7 P& F: e* m

' n7 `+ Z$ U# l  H7 ^$ h答：如果選擇維持現狀，我希望是經過仔細論證和綜合考慮後作出的主動選擇，而不是因為屈於壓力、懼怕爭議或者懶於作為的後果，因為這關乎香港的未來。公仔箱論壇8 F" q, I$ @; o: N( _
如果我們考慮修訂上市政策及規則，則應該根據修訂幅度的大小選擇相應的審慎程序來推進。輕微的改動也許只需監管機構行使酌情權；而稍大的變化則需要事先向業內人士進行一些「軟諮詢」（Soft Consultation）使決策更周全；更大的改革則必須經過全面市場諮詢，有些甚至需要經過立法程序。
) z* _7 S# Y, }# B+ y0 s公仔箱論壇當然，現實中需要討論的情况可能比這些更複雜，需要具體情况仔細分析。簡言之，無論做出任何選擇，我們都必須經過審慎客觀的程序，體現法制尊嚴和程序正義。公仔箱論壇  C6 G$ E5 S0 l' m4 p2 Z
公仔箱論壇  O4 Q$ l8 }( [& \' Y( e0 ^6 l
六問：現在熱議的「合夥人制度」是不是一種可行的上市方式？: c9 N$ l' h0 s: ?( |2 `) a

7 W! e8 p4 E2 G& U8 N# C6 C答：老實說，我不明白這個問題與我們討論的上市公司股權治理機制有什麽必然的邏輯關係。
- z( {" G" G9 @: S: v傳統意義上的「合夥制」與公司制是兩種完全不同的公司治理機制，很難想像如何將它們揉在一起：公仔箱論壇: @( w* u' k0 r% I+ [4 V# ]# g
合夥制是一人一票、合夥人之間通過合同相互制約；而公司制則是一股一票、股東之間通過公司章程、公司法等「標準契約」來定義權利與義務；$ K# u5 o- w1 z& ~- M' J$ J3 X
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合夥人這個集體是由合夥人之間的合同約束，誰進誰出由合夥人達成共識而決定，由此來體現合夥人公司的價值傳承等等；而公司制下股權依出資比例而定，股東之間的關係是依靠「標準契約」來規範，股東通過在市場上買賣自由進出。可以說，前者是人治，後者是法治。公仔箱論壇$ T6 V- |- R* q5 q& W3 o
上市公司只能是採用以股權為基礎的公司治理機制，監管者不會也無法在上市公司制度層面將這不可相容的「水」和「油」揉在一起。tvb now,tvbnow,bttvb+ A) x9 F+ k0 N  [
在上市公司治理機制下，監管者只關注股東、董事和管理層這三類人群之間的權力與責任關係，是否屬合夥人與此無關。當然，部分股東、董事或管理層可以自行組織合夥人公司或其他團體來維護共同追求的某種特定價值觀和管理理念，但這並不是上市公司監管者的關注點。當這樣的組織形式對上市公司運作產生影響時，監管者會要求適當披露。' R0 G, ]% e# X

' A5 d& ]& o) a2 x' f1 l8 O0 x公仔箱論壇七問：如果市場同意要為創新型公司來港上市做出一些規則修訂，我們應對適用於什麽申請人做出怎樣的限制？TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。1 n7 T7 ]" ^# `) h$ e9 [' V
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答：假如市場同意給予某些創新型公司的創始股東一些特殊權利，這些權利也應該僅適用於有限的情况。例如：
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- {3 i3 F3 g. G3 \這家公司必須是代表新經濟的創新型公司，因為這是整個討論的出發點，這一制度「例外」並不是為其他傳統公司設計的；當然，亦有需要對何為「新經濟」、「創新型公司」下一個更準確的定義；
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% w" ?% E/ o) T3 M8 z( F) a8 M獲得此類有限權利的必須是創始人或創始團隊，因為這也是討論的出發點，這一制度「例外」不應該被隨意轉讓或繼承；
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: a0 ^' V4 v. V9 N' f! Q; J5 XTVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。創始人必須是股東並持有一定股權，因為討論的基礎是股東的權利，要保證創始人與股東利益的整體和長期一致性；一旦創始人或創始團隊手中的股份降到一定水平下，這一制度「例外」也應自動失效。公仔箱論壇  K" H' D! _" ]; {# m
此外，還可以考慮施加最小市值或流通量等條件，以確保這些公司中有相當數量的成熟機構投資者來監督這些特殊權利不會被濫用。類似這樣的限制方案還可以有很多，但總而言之，不是所有公司、所有人都能享受特殊權利。TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。' X: g3 Z7 K* v1 q3 J1 r2 B, _

: b" V% a# k1 ~www.tvboxnow.com這裏值得一提的是，「合夥人制度」本身是否可以是一個條件呢？如前所述，「合夥人制度」是公司自身激勵人才、留住人才和追求特定價值觀的管理制度，市場監管者毋須評論其優劣，但它不應與公司的股權制度混為一談。如果「合夥人」符合開列的條件，例如他們是創新公司創始人或團隊，並且是持有一定股份的股東，那麽就可以被考慮，否則就不行，這與申請人是否採用「合夥人制度」並無必然關係。公仔箱論壇' v/ i  D; s' [( X- o! o$ T! H

% F  m& P# ~7 tTVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。八問：作為香港交易所集團的行政總裁，你上次發表的言論已經招致一些非議，認為你有為香港交易所謀私利之嫌，甚至有人認為你在為個別公司上市開道，此次你再發網誌不怕引火燒身？tvb now,tvbnow,bttvb5 J  j( r5 H3 u  s2 ~

! R8 o' b* e0 y8 f' n! c5 |答：我不害怕，因為發表這篇網誌之目的正是為了香港的公眾利益，這一公眾利益遠遠超出了某一家公司是否來香港上市。
( \1 q1 k  ^& B& u5 @/ r- wTVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。tvb now,tvbnow,bttvb! U" M& H& G/ q5 w- c1 ~. z
何謂公眾利益？在我看來，它首先包括崇揚法治精神、捍衛程序正義、維護市場的公平、公正、公開與秩序；同時，公眾利益也應該包括發展市場、確保香港作為國際金融中心的長期核心競爭力。一個心懷公眾利益的市場營運者和監管者，必須綜合考慮其職責與目標，充分聽取市場各方意見，並找出最有效的方案，最大程度實現全市場的共贏。
. T8 ~& o# i5 t" D0 xTVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。同時，我也相信，一場有智慧的討論會聚焦於問題的實質和觀點的論據，而不會拘泥於討論者的身份和地位，更不會以揣測討論者意圖來逃避這個影響香港長期核心競爭力的問題。TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。% Y9 Y) s% F5 b) B4 a/ v
最後，我想說，以上回答僅代表我的個人意見，我並非以上市委員會委員的身份在此發言，既不代表香港交易所董事會的意見，更不代表上市委員會的意見。在這個問題上是否進行公開諮詢、如何諮詢、何時諮詢完全取決於上市委員會及香港證監會的決策與指導。
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我之所以願意在這裏袒露心扉，是因為我相信香港是一個理性社會，能夠開展有智慧、有擔當的討論，希望我的直率表達能夠呼喚更多有識之士為這一重大問題獻計獻策。我期待各位一起加入這場討論，香港的公眾利益需要您！

felicity2010

最希望回歸A股　馬雲：揀美便不來港
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【本報訊】港交所（388）行政總裁李小加日前建議市場應就引入「非常規」股份架構作討論，明撐阿里巴巴的「合夥人」制度。阿里創辦人馬雲昨在杭州表示，已聽到李小加正面、積極的「聲音」，強調香港應為未來創新展開討論，又暗示集團已就上市與美國展開技術性探討，表明一旦在美上市後 ，「一定不會回香港，下一站要回來一定是在中國。」9 I( ?! T# p4 @! D- P2 e) T2 O
記者：石永樂杭州報道
* @  Q; C2 U) e2 W" P公仔箱論壇                                
* F# m9 e( P; G7 ~1 ~馬雲在杭州與本港傳媒暢談個多小時，在「主場」的馬雲一貫唐裝、黑布鞋打扮，話題離不開上市、「合夥人」及新鮮滾熱的李小加。他表示看過李小加最近的兩篇文章，「一個是九個夢，昨天是八個問……自己覺得這是一個很積極正面的一個聲音。」馬雲認為，香港不應為阿里改變，「但是香港要因為阿里巴巴這件事情而反思。」TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。, T" O9 a% r7 e' E' W% w# N
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■馬雲認為，香港不應為阿里改變，「但香港要因為阿里這件事情而反思」。　石永樂攝 # \* ~  t" R" C* `+ V
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已聽到港交所聲音
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% n, L% l$ `1 v0 k/ s1 fTVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。還有兩年便成為香港永久居民的馬雲認為，香港對創新的理解的討論非常重要，「今天我們對香港要有價值，如果說香港不就創新問題進行討論和探討，這是令人遺憾和失望的。」
+ T: u, n, G' [, l4 m0 Etvb now,tvbnow,bttvb: \' w, L# O" t! V0 r3 i3 h# J' P
近日市場不斷傳出阿里以Plan B來港上市，馬雲強調，「上市對我們不重要，在哪裏上市更不重要。」但首次透露他上市首選地原來不是香港也不是美國，而是內地的A股，「因為中國市場培育了淘寶，培育了阿里。我希望中國的老百姓能夠分享。所以你要問我是哪兒最好，我理想當然喜歡A股，但是今天不現實，今天的政策各方面還有一點時間。」公仔箱論壇" A" `- s) ^- F3 J
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至於曾是阿里的首選地香港呢？馬雲說，「今天還有人認為，阿里在玩遊戲，阿里繞來繞去還是要留在香港，我很負責任的告訴大家，no！我們真的沒有時間玩這個遊戲……今天阿里巴巴在不在香港上市，我真是半點興趣都沒有。」! [1 s9 p+ b' m

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) _1 y! s# e7 P9 w8 z  {4 \公仔箱論壇大部份員工撐美上市
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) V; t! J2 i9 o; \, r# G那已為阿里大開方便之門的美國又如何？「我們跟美國有沒有接觸，我還真不好說，我反正沒去過……我也接到了他們很多熱情的邀請，但是雙方的技術團隊的探討，我們一定不會輕易的說我們沒做過……也可以很清楚的告訴大家，we made a huge progress。」他又表示，若到了美國上便一定不會回香港，「下一站要回來一定是在中國大陸」，因為沒有必要去走三條路。tvb now,tvbnow,bttvb% C7 p5 E  J' w7 T* d0 U2 |

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馬雲承認，香港曾經是阿里上市的首選地，但公司內部對此展開激烈的討論，認為不應該到不喜歡阿里的地方上市，今日大部份員工均認為應在美國上市。
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5 N5 h" S, z( R& [2 ~+ gwww.tvboxnow.com【馬雲金句】
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「規則用來保障原則，如果規則不能保障原則，就要改變規則。」
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「香港不需要阿里巴巴，香港需要未來的創新。」
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「如果到美國上市，一定不會回香港，下一站一定是中國，因為無必要走三條路。」
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「今天仍有人覺得我們繞來繞去還是要留在香港，我可以很負責任的告訴大家『no』。」# Q, N" g0 z  Q

- T9 i# ~% z; v" J/ Q0 s6 h「假設不能快樂，千萬別去，讓香港不高興、你不高興，去了幹嘛呢？」
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/ ?. H4 C! M3 P; R+ j6 z4 qTVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。
% Q, y5 `+ p- ]+ x4 G6 a" H+ A- nwww.tvboxnow.com 強調不比李嘉誠厲害
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■馬雲強調：「李嘉誠是我偶像！」 TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。- d: h* s. w, e+ j9 W7 f1 @" l

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【時代變革】
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雖然阿里巴巴的估值已經超過長實（001）與和黃（013）加起來的市值，但自謙靠運氣的馬雲表示，只因為年代的變化厲害，強調「李嘉誠是我偶像！」4 }2 A( A; \8 k0 q

; F6 \" i2 c5 l2 `TVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。公仔箱論壇- G1 R7 B0 ~5 M" x. @8 Y( ]+ r
希望被下一代超越3 y4 x5 F' H! S6 H- ?
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馬雲表示，不是他比李嘉誠厲害，只是「世界變化多麼快，馬化騰和我兩家公司加起來的市值超過了李先生、還有幾大香港家族五十年努力加起來的市值，被這兩個小鬼這麼搞了搞。」他謙稱自己和馬化騰都沒那麼厲害，「是這個時代厲害，是時代的變革。」
1 _0 s8 _, K9 C7 Iwww.tvboxnow.com公仔箱論壇2 B* N% W! u+ ]+ i; H1 h7 z) U- Y! t
馬雲又強調，在那個時代，李嘉誠比他的祖先做生意的時代厲害很多，但每一個時代有每一個時代標誌性的企業。他續指，李嘉誠與他和馬化騰背後有着同一樣的企業家精神，更指李嘉誠的故事激勵了他們一代的人。「我聽過李先生幾次演講，他的胸懷和遠見，最大的希望就是希望我們這一輩的人，能夠有一天超越上一輩，這是我們這一代的人。」馬雲同樣希望被下一代超越。
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坦言　來往　搞不死微信 公仔箱論壇$ ~7 B, p$ k* W" C' }) u
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0 o( c- L5 H" ^+ atvb now,tvbnow,bttvb ■阿里要員工搵100名街客用「來往」，與騰訊的微信正面交鋒。
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0 ^( ^5 ]' a$ ]2 x1 PTVBNOW 含有熱門話題，最新最快電視，軟體，遊戲，電影，動漫及日常生活及興趣交流等資訊。                tvb now,tvbnow,bttvb4 e* @( L1 ?! S5 m
【正面交鋒】tvb now,tvbnow,bttvb, n! t: e& o9 k' m- x
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馬雲日前高調表明要「來往」挑戰「x信」，又要求員工於下月底前搵來100名「街客」用「來往」，昨日他形容現在只是出了「小棍子菜刀，機槍大炮還未出動」，不過他承認微信不會被他搞死，但阿里巴巴的員工對於能到屬於企鵝（騰訊）的南極玩玩感到高興。tvb now,tvbnow,bttvb8 Y9 r% r1 W8 {
公仔箱論壇8 L5 D: I6 B8 d9 _% z

: f) j; F1 q. q與騰訊過招是好事
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馬雲坦言，要員工於下月底前搵來100名「街客」用「來往」，否則不獲紅包是「just for fun」，但真的認為不用公司產品的員工，確不應該留在公司。他直指，阿里2.5萬名員工，每人「上客」100名，亦只是250萬用戶，「250萬用戶怎能改變搖晃騰訊？我們要搞的不是騰訊，騰訊這麼大，怎能搞得死？」馬雲強調，阿里想的只是走自己的未來，而員工對於能夠參與本來只屬於騰訊的社交平台領域感到高興。tvb now,tvbnow,bttvb- z: m& q. E  W3 J& d8 A7 q  c; A
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他又表示，如果阿里與騰訊在無線互聯網競爭是全世界都應該關注，因為即使在美國也很少有兩家大公司展開這樣的競爭，但認為兩家充滿創新、技術及激情的公司作競爭對市場是好事，可以為內地無線互聯網市場提高很大的想像空間。